402: 使用比率和倍数

简介

  既然我们已经回顾了股票估值的基本知识以及为什么它很重要,现在是时候深入了解具体估值方法的细节了。正如我们在上节课中所讨论的,最常见的股票估值方法涉及股票市场价格与基础公司业绩要素(盈利、销售、账面价值等)之间的比率。比率很受投资者的欢迎,因为它很容易计算,而且在大多数金融网站和报纸上都能轻易找到。

  虽然估值比率已经变得无处不在,但重要的是要认识到它们的优势和劣势,估值比率是方便的工具,可以让你进行快速而粗略的分析,但它们都需要大量的上下文才能发挥作用。      在这节课中,我们将再次回顾最广泛使用的估值比率,并讨论如何将它们纳入您的思维。我们在第108课中谈到了这个主题的大部分内容,但是这节课将会更深入。一旦你完全理解了估值比率的承诺和陷阱,我们将在下一课继续讨论更高级的估值方法。

市销率(价格/销售(P/S))

  最基本的估值比率之一是市盈率。市盈率等于股票市场价格除以每股销售额。

  P/S = 股价 / 每股销售额

  市销率的好处是,销售是相当固定的数字,不受会计假设和操纵的影响,就像盈利一样。虽然企业可以利用会计技巧来提高销售额,但要做通过会计技巧到这一点要困难得多,而真正提高销售额要容易得多。此外,销售不像收益那样波动,因为一次性费用或收益可能暂时抑制或提高收益。此外,经济周期性公司的利润可能会因年而异,但销售额是一个更稳定的基准。此外,市盈率可以用于那些没有正收益的公司。

  相对平稳的销售使得市销率有助于通过比较当前市销率和历史市销率来快速评估盈利高度可变的公司。市销率也是分析同一行业公司的一个有用工具,尤其是当一家公司的盈利可能不稳定或根本没有盈利的时候。例如,到2010年,AMR Corp(美国航空公司的母公司)在金融危机和经济大衰退之后已经损失了数十亿美元,其市销率作为一种估值技术毫无用处。然而,将联合航空公司(United Air Lines UAL)的市销率0.1倍与西南航空(Southwest LUV)的市销率0.8倍进行比较,似乎可以发现市场上存在着巨大的定价差异。然而,市销率应该谨慎使用。在这个例子中,进一步的分析将表明AMR正面临流动性危机并走向破产。与此同时,西南航空的低成本结构和燃料对冲使其能够连续35年实现运营利润。

市销率的缺点

  尽管有一些优点,市销率有一些局限性。一个主要的缺点是销售额可能不是过多就是过少,这取决于公司的盈利能力。如果一家公司的销售额达到数十亿美元,但每笔交易都在赔钱,我们将很难确定合适的市销率,因为我们不知道这家公司能创造多少利润(如果有的话)。

  我们将重申,在使用市销率时,重要的是要记住,收益中的一美元的价值等于创造这一美元所需的销售额。因此,一家高利润的公司的一美元的销售额比利润率较低的公司的一美元的销售额更值钱。因此,市销率通常只在比较某个行业或具有类似盈利水平的行业内的公司时有用,或在长期观察单个公司时有用。

市净率(价格/账面价值(P/B))

  市净率将股票的市场价格与其账面价值进行比较。(账面价值是公司资产负债表上的权益余额除以已发行股票的数量。)保守的投资者通常更喜欢市净率,因为它比收益更能体现公司的价值。传奇投资者本杰明•格雷厄姆(Benjamin Graham)是沃伦•巴菲特(Warren Buffett)的导师之一,他是股票账面价值和市净率的大力倡导者。(有关本·格雷厄姆的更多信息,请参阅第504课。)

  这里有一些关于使用P/B的警告,就像我们将要讨论的所有其他简单比率一样。公司资产负债表上资产的账面价值不能反映资产的真实价值。例如,未来冲减估值过高的资产价值的费用,可能会大幅降低公司的账面价值,并一次性改变市盈率。另一方面,一个公司的账面价值并不总是准确地衡量它的真实价值,尤其是对于那些拥有大量无形资产的公司来说,比如专利、数据库和品牌,它们在资产负债表上的排名并不高。一些资产,比如土地,也以成本价存在公司的账簿上。如果一家公司长期持有一处地产,那么这块土地的价值很可能远远高于其账面价值。

  市净率也与股本回报率(记住,净资产收益率等于净收益除以平均账面价值)挂钩,就像价格/销售额与净利润率(等于净收益除以销售额)挂钩一样。如果两家公司的净资产收益率相同,净资产收益率越高的公司,市盈率越高。

  原因很清楚——一家能够以高得多的比率实现账面价值复合的公司价值要高得多,因为绝对账面价值的增长速度更快。

市盈率(Price/Earnings(P/E))

  市盈率是投资者最常用的估值比率。它等于股票市场价格除以最近四个季度的每股收益。市盈率的好处是,会计收入比销售收入更能反映现金流。此外,几乎任何可以想象得到的金融数据来源都很容易获得每股收益和对未来的估计。

  P/E = 股票价格 / 每股收益

  市盈率衡量的是投资者愿意为一家公司的盈利支付多少。一般来说,市盈率越高,投资者就越愿意为一美元的公司收益买单。市盈率高的股票(通常是市盈率超过30倍的股票)通常具有更大的未来增长前景,市盈率低的股票(通常是市盈率低于15倍的股票)未来增长前景往往较差。然而,市盈率本身并不能说明股票的估值。

  使用市盈率最有效的方法是将其与某个基准进行比较。好的基准是同一行业中另一家公司的市盈率,整个市场的市盈率,或者同一公司在不同时间点的市盈率。只要您知道这些方法的局限性,每种方法都有一定的价值。

  例如,一家市盈率低于业内同行的公司可能是一个不错的价值,但即使是同行业的公司也可能拥有非常不同的资本结构、风险水平和增长率,所有这些都会影响市盈率。在其他条件相同的情况下,一家拥有更好的增长前景、更低的风险和更低的资本再投资需求的公司应该获得更高的市盈率。

  你也可以比较股票的市盈率和整个市场的平均市盈率。然而,行业比较的限制同样适用于这个过程。你调查的股票可能比普通股票增长更快(或更慢),或者风险更高(或更低)。一般来说,将一家公司的市盈率与同行的市盈率或与市场的市盈率进行比较有一定的价值,但你不应该依赖这些方法来做出最终的买入或卖出决定。

  将一只股票的当前市盈率与它的历史市盈率进行比较也有价值。对于那些没有经历重大业务转变的稳定公司来说尤其如此。如果你发现一家实力雄厚的公司,其增长率与过去大致相同,业务前景也大致相同,但市盈率低于长期平均水平,那么你应该开始感兴趣了。公司的风险水平或业务前景完全有可能发生变化,在这种情况下,较低的市盈率是有理由的,但也有可能是市场只是把股票定价在不合理的低水平。

市盈率:缺点

  市盈率也有一些重要的缺陷。市盈率15并不意味着很多;在真空中既不好也不坏。正如我们前面所讨论的,市盈率只有在上下文环境下才有意义。

  然而,请记住,仅在相对基础上使用市盈率意味着您的分析可能被您正在使用的基准所扭曲。毕竟,总有一段时间,整个行业都会被高估。2000年,市盈率为75倍的互联网股票可能看上去很便宜,而其他同类股票的平均市盈率为200倍。事后看来,无论是股票价格还是基准价格都没有道理。请记住,比基准价格便宜并不意味着什么东西是便宜的,因为基准价格本身可能过高。

  当你考虑市盈率时,也要确保等式的“E”部分是有意义的,代表了公司的持续利润。一些因素会扭曲市盈率。首先,最近卖掉一家企业的公司可能会得到人为夸大的“E”和较低的市盈率。一家公司可能会从出售一个部门获得一次性的巨额收益,从而提振其公布的收益,但基于营业利润,其股价可能一点也不便宜。

  其次,报告的收益有时会因一次性的会计收益(或费用)而被夸大(或压低)。因此,市盈率可能高得令人难以置信,也可能低得令人难以置信。例如,一家公司的收入可能会因为诉讼或其他特殊事件的一次性费用而下降。这可能反过来会使该股的市盈率看起来高得离谱。

  第三,经历盛衰周期的周期性公司——半导体公司和汽车制造商就是很好的例子——需要更多的调查。虽然你通常会认为一个往绩市盈率很低的公司很便宜,但这恰恰是买入周期性公司的错误时机,因为这意味着最近收益一直非常高,这反过来又意味着它们可能很快就会下跌。同样,当周期性股票的“E”触底并即将再次开始上涨时,它的价格看上去将是最贵的。

  最后,有两种市盈率——一种是往绩市盈率,它使用过去四个季度的盈利来计算市盈率;另一种是远期市盈率,它使用分析师对未来四个季度盈利的预期来计算市盈率。由于大多数公司的利润都在逐年增长,因此预期市盈率几乎总是低于过去的市盈率,对于那些利润增长非常迅速的公司来说,有时会显著下降。不幸的是,华尔街分析师对未来收益的预期——你经常看到的普遍数据——始终过于乐观。因此,因为预期市盈率较低而买入股票,意味着指望未来的“E”能够实现整体价值,而这种情况通常不会发生。

市盈增长比率

  作为市盈率的一个分支,市盈增长比率的计算方法是将一家公司的市盈率除以其增长率。市盈增长比率在一些投资者中非常流行,因为它寻求将市盈率与一项基本信息联系起来——一家公司的增长率。从表面上看,这是有道理的,因为一家增长更快的公司在未来的价值会更高(在其他条件不变的情况下)。

  市盈增长比率 = 预期市盈率 / 5年每股收益增长率

  市盈增长比率的问题在于,风险和增长往往是密切相关的——快速增长的公司往往比平均水平风险更高。风险与增长的这种结合,是联系汇率制度经常被滥用的原因。当你单独使用固定比率来比较公司时,你基本上是在假设所有的增长都是相等的,用相同的资本和相同的风险产生。

  然而,能够以更少的资本创造增长的公司应该更有价值,承担更少风险的公司也应该如此。如果你观察一只预期市盈率为15倍、预期市盈率为15倍的股票,以及另一只预期市盈率为25倍、预期市盈率为15%的股票,不要仅仅因为市盈增长比率,就把钱投在前者身上。看看每个公司需要投资的资本来产生预期的增长,以及这些预期实际实现的可能性,你很可能会做出非常不同的决定。但尽管如此,市盈增长比率给了你一个快速而简单的方法,来估算你为未来增长所付出的代价。

基于收益的估值模型

  除了基于比率的度量之外,您还可以使用基于收益率的度量来评估股票价值。例如,如果我们将市盈率倒置,将公司每股收益除以市场价格,就会得到收益率。如果一只股票的每股售价为40美元,每股收益为2美元,那么它的市盈率为20(40/2),但收益收益率为5%(2/40)。与市盈率不同,收益率的好处在于,我们可以将其与债券等另类投资进行比较,看看我们能从每种投资中获得什么样的回报。不过,一个主要区别是,收益通常会随着时间而增长,而债券支付是固定的。

  让我们从收益率的角度来考虑。在2012年10月,你可以通过购买10年期美国国债获得约1.75%的无风险回报。因此,你会希望从你的股票中获得更高的回报率,因为它们比国债风险更大。市盈率为25的股票的收益收益率为4%,这比美国国债的收益率要高,但考虑到你所冒的额外风险,这可能还不够。这完全取决于该公司能否在未来实现利润增长,使目前接受4%的收益率变得物有所值。

  与此同时,市盈率为12倍的股票的收益收益率为8.3%(1/12),即使收益永远不会增长,这也远远好于那些吝啬的美国国债。因此,在这种情况下,可能会诱使您承担持有股票的额外风险。

股息收益率

  股息收益率实际上是最古老的估值方法之一。在股利是人们持有股票的主要原因的年代,股利在当时非常流行,现在仍被广泛使用,主要是在以收益为导向的投资者中。股息率等于公司每股年度股息除以股票市场价格。例如,一家每年支付1.00美元股息、交易价格为20美元的公司,其股息收益率为5%(1/20)。如果同一只股票的价格升至每股40美元,其股息收益率将降至2.5%——股票越贵,收益率就越低。

  股息率 = 每股年度股息 / 股价

  与所有估值比率一样,必须谨慎使用股息收益率。股息收益率非常高的股票似乎是廉价股,但这些公司经常遭遇财务问题,导致股价暴跌。在这种情况下,企业削减股息以节省现金并不罕见,因此它们未来的实际股息收益率可能低于目前公布的数字。最后,股息率的一个主要缺点是,它对那些不支付股息的公司毫无用处——这些公司包括许多科技股。

现金回报

  以收益为基础的最佳估值方法是一种相对不太为人所知的指标——现金回报。在很多方面,它实际上是一个比市盈率更有用的工具。你可以通过将自由现金流(运营现金减去资本支出)加到净利息支出(利息支出减去利息收入),然后除以企业价值(市值加上长期债务,减去现金)来计算现金回报。我们将利息支出加到自由现金流中,这样资本结构就不会影响现金回报。

  现金回报 = 自由现金流 + 净利息支出 / 企业价值

  现金回报指标的目标是衡量企业利用资本(包括股本和债务)产生自由现金流的效率。换句话说,现金回报告诉你公司产生的自由现金流是多少,它是投资者买下整个公司的成本的百分比。

  让我们以网络巨头思科系统(Cisco Systems, CSCO)为例,看看如何利用现金回报找到合理有价值的投资。2012年10月,思科的市值约为909亿美元,长期债务为163亿美元,资产负债表上有98亿美元现金。其企业价值为909 + 163 - 98,合974亿美元。这是比值的第一部分。另一半是自由现金流,经利息费用调整后。在2012财年,思科创造了约110亿美元经调整后的自由现金流。因此,思科的现金回报率将为110亿美元/ 974亿美元,约占11%。

  2012年10月,10年期美国国债收益率仅为1.7%,公司债券收益率(但仍微不足道)为2.7%,思科11%的现金回报率看起来相当不错。考虑到思科的自由现金流可能会随着时间的推移而增长,而这些债券的支付是固定的,而思科在2012年10月开始显得非常有价值。

  现金回报是找到以合理价格交易的“摇钱树”的第一步,但要避免将现金回报用于金融股或外国股票。对于通过资产负债表赚钱的银行和其他公司来说,现金流并没有多大意义。另外,由于现金流的定义在其他国家可能存在很大差异,因此,基于现金回报的外国股票看起来很便宜,可能只是更自由地定义了现金流。

最后

  即使你最终使用了在下一课中强调的更全面的估值方法,你也很有可能在与其他投资者讨论股票估值时使用本课中强调的比率。只要记住每种比率的局限性,并记住每种情况的上下文。

results matching ""

    No results matching ""